時隔一年之后，博天環境集團股份有限公司（以下簡稱“博天環境”）再次重啟IPO。
j近日，證監會網站公布的《博天環境首次公開發行股票招股說明書》顯示，本次公開發行不低于4000萬股，募集資金擬投資15.54億元分別用于膜材料及膜組器生產基地項目、研發中心建設項目以及補充水環境解決方案和水務投資運營資金。其中，補充運營資金額為13億元。
之所以需要募集大量資金“補血”，是因為博天環境一直深受資金鏈問題困擾，其負債率水平常年在高位徘徊：2011-2015年，博天環境的資產負債率分別為76%、69%、73%、71%、67%。盡管近3年有所下滑，但依然遠高于同行業40%左右的平均水平。
對此，博天環境一名內部人士回應稱：“負債率問題一方面是因為公司近些年的發展非常快，這是資金需求的必然結果，也是公司上市的主要動因之一。另外公司在業務上也在積極進行調整，負債率水平正呈現遞減趨勢。”
資金鏈承壓
作為一家水處理公司，博天環境從瀕臨倒閉、激進擴張，再到如今深陷資金鏈困局，其發展之路可謂跌宕起伏。
2015年年初，在博天環境20周年慶典上，博天環境董事長兼總裁趙笠鈞發出感慨，“1998年那一年，直到10月19日才拿到第一個項目，僅僅168萬元，公司已經瀕臨倒閉。”如今，博天環境的年營業收入近20億元，是創立初期的200多倍。
然而，快速成長的背后，也讓博天環境背負了沉重的資金壓力。其招股說明書顯示，2013-2015年，博天環境的資產負債率分別為73%、71%、67%，而相對應的同行業上市公司的市場平均值為40%、42%和46%。
中投顧問環保行業研究員侯宇軒表示，博天環境所涉業務都是資金需求量高、規模大、投資周期長的項目，再加上融資渠道比較單一，近幾年業務發展受制，導致負債率高企。侯宇軒認為，“資金鏈困境會增加企業運營風險，影響企業舉債能力，限制企業業務規模的進一步擴張。”
據了解到，早在2014年，博天環境就曾提出過IPO申請，不過當年年底即被終止審查，折戟而終。有業內人士認為，這是因為當時博天環境的資產負債率已經逾越了70%這一紅線，存在較高的財務風險。
如今，博天環境再次重啟IPO，盡管其負債率水平略有下降，但與同行業相比依然處于較高水平。
博天環境解釋稱，“公司資產負債率較高，主要因為公司近年來發展迅速，資金需求大，但融資渠道比較單一，主要依靠自我積累和銀行貸款。”但博天環境方面認為，鑒于公司所處行業特點和業務處于高速成長期，70%左右的資產負債率總體處于合理水平。
博天環境方面認為，公司加大水務投資業務的比重，資產負債率呈逐年下降趨勢。因上市公司上市后獲得了募集資金，同時融資手段更加豐富，對比同行業上市公司，公司資產負債率偏高，但鑒于目前環保行業的發展速度和公司的業務正處于高速成長期，處于合理水平。
上述博天環境內部人士也表示，公司正在積極調整，負債率水平已經開始遞減。
不過，值得指出的是，博天環境經營活動產生的現金流量凈額也呈逐年遞減之勢。2013-2015年，這一數據分別為5033.81萬元、2553.63萬元、-4.39億元。對此，博天環境表示，2015年公司的經營性現金流量凈額為負，是由于公司在能源化工行業的客戶主要為央企或大型地方國企，相關客戶的付款審批流程較長，公司在項目后期墊支資金金額較大、回款周期拉長；另一方面，公司的業務重心逐漸由EPC項目向PPP項目過渡，公司在PPP項目集中建設期不能產生較多的運營現金流入。
壓力面前，博天環境亟須募資“補血”解困。根據其IPO募資計劃，擬募資約15億元，其中有高達13億元將用于補充項目運營資本金，占比達83.7%。
煤化工之困
在外界看來，博天環境今日深陷資金困局，是其昔日在煤化工水處理領域急劇擴張所埋下的苦果。
趙笠鈞曾對媒體表示，“在百億元以上的新型煤化工項目的水處理業務中，博天環境占據了近半的市場。”根據中國水網發布的《中國能源化工廢水處理行業分析報告》，從2008年到2013年8月，中國投資百億元以上的新型煤化工項目總共16個，僅博天環境一家就承接了7個項目的水處理業務。
然而，隨著煤化工政策收緊及國際油價暴跌，傳統煤化工客戶的支付能力快速下降，使得博天環境的應收賬款比重持續增加。截至2015年12月末，博天環境應收賬款前5名客戶中，僅蒲城清潔能源化工等4家化工企業的應收賬款就高達2.87億元，占應收賬款總額的35.06%。
博天環境回應稱，“應收賬款客戶主要為能源化工和城市水環境中的大型企業，以一年以內的應收賬款為主。公司按照謹慎性原則，對應收賬款計提了充分的壞賬準備。公司應收賬款余額及賬齡結構比較合理，與公司業務模式、發展情況及客戶結構相適應。”
侯宇軒表示，煤化工水處理在博天環境主業中占有較高比重，隨著煤化工產業政策收緊，將會減少煤化工水處理需求，短期而言，會影響博天環境業績。侯宇軒認為，長期來看，煤化工產業政策縮緊是未來的大趨勢，博天環境需拓展新的業務方向，減少業績對煤化工水處理項目的依賴。
數據顯示，2013-2015年，博天環境的營業收入增長率逐年遞減，分別為65.87%、61.29%、32.19%。其中，2015年同行業的平均水平為63.30%，幾乎是博天環境的2倍。
“煤化工行業確實存在周期性的問題，我們近兩年在這個周期性到來之前提前在業務上做了調整。”上述博天環境人士表示，“公司增加了市政方面的業務比例，來源于煤化工方面的業務收入占比也是在持續性下降。”
更多數據顯示，2013年，博天環境在能源化工領域的營業收入為7.29億元，占總營收的比重達78.11%，到了2015年，這一數據下降為51.51%。不過，其城市水環境業務收入逐年增加，從2013年的14.87%增至36.06%。
或許是意識到了煤化工領域的暗淡前景，2015年，博天環境的業務重心已經開始由EPC項目向PPP項目轉移。據統計發現，僅在2015年，博天環境就分別與河南汝州、云南玉溪、內蒙古赤峰、山西原平等地達成了多個PPP項目合作協議，涉及金額約250億元。
不過，PPP項目本身依然是資金密集型領域，主要緩解的是政府層面的資金壓力。對博天環境而言，其受融資渠道的制約，本就面臨較大的資金壓力，未來如何“找錢”支撐其龐大的PPP業務，已成為博天環境眼下棘手的問題。
（來源：化化網煤化工 作者：吳可仲）